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    8问斗鱼:3年亏损27亿,赴美IPO前路几何?

    2019-04-24 10:53:06    创事记 微博 作者: 娱乐?#26102;?#35770;   

      文/顾福昌 贾阳

      来源:预言家游报(ID:yuyanjiayoubao)

      ?#23736;贾?#30475;不送礼物,白看,拿头上市呀!”

      飞机舒克233被网友们一致认定为斗鱼小陈官方马甲,这位土?#28010;?#21451;多次“微服私访”各大直播间,一言不合就送火箭。虎牙上市后,国内一二级市场?#21152;?#26469;了?#26102;?#23506;流,有网?#35328;?#24377;幕里提问“斗鱼三季度要上市了吗?#20445;?#39134;机舒克233就回怼出了上述那一幕。

      祸不单?#23567;?#38169;过最佳上市时机的斗鱼,在过去一年还遭遇了内容监管的重?#28014;?#28216;戏寒冬的连带波及、海外业务的失利、裁员潮……

      陈少杰终于熬到斗鱼上市了。

      斗鱼4月22日向美国证券交易委员会(SEC)正式递交招股书,拟在纽?#36158;?#21048;交易所挂牌,交易代码为“DOYU?#20445;?#39044;计融资规模5亿美元,较此前财经媒体爆料的融资额缩水不少。

      且不追究飞机舒克233是否为陈少杰本尊,他的忧虑实实在在戳中了斗鱼的?#21019;Α?#19982;单纯的秀场直播相比,斗鱼的直播业务高投入、低产出。

      招股书显示,在2018年第四季度,斗鱼的平均月活达到1.535亿,2019年第一季度,月活进一步增长至1.59亿。2018年斗鱼净营收为人民币36.544亿元(约合5.315亿美元),较上年同期增长93.8%,毛利润1.51亿,毛利润?#35270;?#25152;改善,从-0.2%翻正至4.1%,综合亏损?#20013;?#25910;窄。然而,2018年净亏损?#28304;?#21040;8.76亿元,三年累计亏损约27亿元。

      尽管在招股书里,斗鱼给游?#20998;?#25773;行业前景画了一张大饼,但商业模式的桎梏下,平台能够有多大增长空间,?#38382;?#23454;?#32456;?#27491;的盈利,都是沉重的问题。游?#20998;?#25773;平台越来?#28966;?#20855;化,有资深从业者称之为“游戏行业工具化的流量一环”。腾讯已是斗鱼的大股东,且在E轮融资时表达了增持的意?#28014;?#22914;果有一天,斗鱼并表腾讯,完全不必诧异。

      现在斗鱼把这些问题交给了美股投资者来judge,虎牙上市前期曾风光无限,他们会再拥抱斗鱼吗?娱乐?#26102;?#35770;矩阵号预言家游报这就带你通过八个问题,理解斗鱼,理解游?#20998;?#25773;,理解它们的野心与挣扎。

      亏损到底是扩大还是缩小了?

      这本不值得单独拿出来说,但预言家游报查阅新闻报道时发现,媒体们在这一点上都选取了各自眼中的“事实”。

      从净亏损看,斗鱼在2016年,2017年和2018年净亏损分别为7.83亿、6.13亿和8.76亿元。亏损额度不断扩大。可以看到,在销售和市场推广花费?#26174;?#38271;最快,增长60%。这对于想向外界传递盈利?#32431;?#25913;?#39057;?#26007;鱼来说,不是一个好迹象。

      而经调整后的综合亏损项上来看,过去三年的亏损分别为7.83亿、6.13亿和5.51亿元,亏损额度明显呈缩小趋势。

      从上表中可以看到,综合亏损(comprehensive loss)之所以在2018年有了一个收缩的趋势,多亏了外汇转换调整,贡献了3.256亿的正向收入。

      而预言家游报查询斗鱼招股书发现,公司截至2018年底,拥有美元计价的现金及现金等价物5.74亿,以及应付关联方的?#24335;?.97亿元,汇率浮动将对其造成非常大的减值或增值影响。2018年,离?#24230;?#27665;币兑美元累计贬值5.5%,造成这部分美元计价资产换算成人民币时价值提高。也就是说,账面数字的改善并非是由业绩提升带来的。

      这部分美元资产或包括斗鱼在海外业务拓展的营收份额。

      而YY收购Bigo高唱凯歌之时,斗鱼的出海业务在2018年遭遇滑铁卢。在2017年完成D轮融资后,斗鱼便投资了移动视频直播平台 “Nonolive?#20445;?#35797;水印尼。斗鱼还成立了深圳分公司负责海外业务。2018年,直播平台Doyo上线,也是面向东南亚市场。

      而Doyo上线不久,斗鱼深圳便爆出大规模裁员消息,所谓的“团队优化?#20445;?#19996;南亚各国业务也出现不同程度的欠薪?#32431;觥?#36825;被外界解读为斗鱼出海业务受阻,开始战略回撤。

      在国内互联网红利顶峰已过,游?#20998;?#25773;用户天花板已然可见的情况下,出海成了一众互联网公司的共识。对斗鱼来说,比亏损额不断扩大更可怕的是,驱动用户增长的必要战略遭遇失利。

      不如虎牙赚钱效率高?

      在招股书中,斗鱼用了不少篇幅描述其平台用户粘性之高。

      ?#28909;紓?018年第四季度,斗鱼移动端的新注册用户中,超过92%为自然流量增长。PC端月活达到9700万,移动端月活达到3860万。2018年斗鱼平台平均次月活跃用户留存率为74.9%。活跃用户在首?#38382;?#29992;斗鱼的第一个季度,每月平均使用5.7小时,到第六个季度则增长至15.9小时。

      用户的?#26007;?#29575;也从前两年的1.1%、2.2%增长到2018年的2.8%,ARPPU值从两年前的164元、156元,增长到208元。在2018年第四季度,?#26007;?#29992;户达到420万,季度ARPPU(每?#26007;?#29992;户平均收益)甚?#38142;?#21040;了242元。2019年第一季度?#26007;?#29992;户达600万,同比增长66.7%。

    斗鱼招股书中没有公布ARPU值,而正是ARPPU值数据之间的冲突,非常让人疑惑。斗鱼招股书中没有公布ARPU值,而正是ARPPU值数据之间的冲突,非常让人疑惑。

      预言家游报查询了虎牙的财报发现,虎牙2018年四季?#26007;?#29992;户总数为480万人,ARPU(单用户平均收入)约为300元,环比微升。斗鱼的ARPPU值竟然比不过虎牙的ARPU值,让人十分疑惑。

      一般来说秀场直播的用户?#26007;崖时?#28216;?#20998;?#25773;更高。斗鱼招股书中,也给出了一组数据,2018年国内非游?#20998;?#25773;年均ARPPU为677元,而游?#20998;?#25773;ARPPU只有365元。

      而从更多的财务数据来看,兼顾秀场和游?#20998;?#25773;的斗鱼,货?#19968;?#27700;平反而不及用户规模更小的游?#20998;?#25773;平台虎牙。斗鱼2018全年收入36.54亿元,净亏8.76亿元;虎牙2018财年营收46.63亿元,净亏损19.37亿元。值得注意的是,虎牙2018财年毛利为7.3亿元,斗鱼只有为1.5亿元。

      有业内人士告诉预言家游报,这跟两者运营策略趋异有关。

      ?#28909;紓?#26007;鱼虽有秀场直播,但秀场直播很多是人工推荐,很多不吸金的主播拿到了推荐位,浪费了资源。斗鱼在用户社区打造方面下了不少功夫,它的运营思路围绕着“直播平台的最终形态是社交产品”来展开,更2C。“鱼吧”类似于类似百度贴吧,“友邻”则方便用户在主播好友直播间跳转。头部主播担当流量引擎,斗鱼继承了A站的弹幕文化,在造梗、包装大主播上更有优势,希望通过增强用户粘性,建立社交闭环来提高用户的?#26007;?#24847;?#28014;?#20294;斗鱼的腰部主播数量稀少,变现能力弱于虎牙。

    斗鱼直播弹幕就是造梗的狂欢,几乎所有直播梗都出自斗鱼斗鱼直播弹幕就是造梗的狂欢,几乎所有直播梗都出自斗鱼

      而虎牙的逻辑更加2B,运营重点和规则面向工会体系。?#28909;紓?#27969;量分配问题上,给与不同级别的公会相应的流量,再由公会在主播间分配。新公会和新主播也能获得流量倾斜。在这个体?#36947;錚?#36164;源、流量分配不是赢者通吃,于是一大批腰部、肩部主播生长起来,构成了一个更加参差有厚度的主播生态,变现能力更强。

    虎牙的工会数量与规模远大于斗鱼虎牙的工会数量与规模远大于斗鱼

      斗鱼从去年年初开?#36857;部?#22987;建立起这种公会体系,但从数据上来看,货?#19968;?#33021;力暂时还没跟上来。

      ?#36865;猓?#25130;至去年四季度,斗鱼的移动端月活为3860万(PC端月活逾两倍于移动端),虎牙的移动端月活为5070万(PC移动占比基本是五五开)。安信证券此前分析虎牙营收数据指出,移动端用户具备更强的变现能力以及更高的?#26007;?#36716;化率。在这一点上,斗鱼移动端还有很大追赶的空间。

      越来越依赖直播业务,好事还是坏事?

      斗鱼虽然在不遗余力地推动变现手段多元化,其营收结构还是日益失衡,越来越依赖直播业务。斗鱼大部分的收入来自于直播业务,2016、2017和2018年直播收入?#30002;?#33829;收的比重不?#26174;?#38271;:77.7%,80.7%到86.1%。广告业务和游戏分发营收占比不断缩减。

      ?#27604;唬?#36825;也是目前所有直播平台共同的问题。?#28909;?#27426;聚时代(YY)直播收入占比近68%,另外32%来自虎牙;陌陌直播服务收入占比?#21450;?#25104;;映客直播业务收入占比逾99%。

      而斗鱼的直播业务商业模式主要还是打赏分成,依赖头部主播和头部游戏、赛事。

      3月25日,“三幻神”之一的PDD在斗鱼复播,一个晚上收到礼物超过2300万,一?#28909;?#26007;鱼服务器濒临?#34987;尽?#26007;鱼已拥有全行业数量最多的头部主播。招股书显示,截至2018年12月,斗鱼与国内TOP100游?#20998;?#25773;中的50位签订了独家直播合同,包括8位TOP10主播。然而上文也分析过,以头部主播为核心的模式,整体算下来变?#20013;?#29575;并不高,还要承担更高的成本、更高的政策风险以及(被挖角时)更大的业绩波动风险。

      据招股书透露,在直播的投入上,2016年至今,斗鱼已经获得29个全球性及全国性电竞赛事的独家直播权,包括?#38431;?#38596;联盟》《绝地求生》《DOTA2》?#21462;?018年,斗鱼直播了约337场电竞赛事,承办了85场电竞赛事,其?#23567;?#32477;地求生》?#24179;?#22823;?#27604;?#21560;引了超过1870万的观众;赞助了26个顶级电竞战?#21360;?/p>

      然而?#24895;?#21035;头部游戏的重度依赖也是非常大的风险。斗鱼在招股书中也提到这一点,“若不能守住在电竞产业中的市场地位、通过热门电竞游戏?#27425;?#24341;用户,用户和主播基础将剧烈动摇。”

      在以往环境下,这或许只是例行的风?#31449;?#21578;,而在过去一年游戏产业冰封、新的爆款游戏稀缺的大环境下,老的游戏有自己的生命周期,平台亟待新的增长引擎。

      斗鱼如?#38382;?#29616;盈利,?#38382;?#23454;现盈利?

      想要实现盈利,斗鱼需要减少成本,增加营收。

      目前斗鱼的成?#23616;?#20986;,主要集中在带宽成本与主播签约费上。在招股书中,斗鱼?#39057;?#30410;于技术突破,过去一年极大地降低了带宽成本。在主播签?#21152;?#36716;会上,由于行业趋于稳定,前两年的天价转会与随意挖角行为已经很少见了。

      支出成本降低以后,斗鱼想要实现盈利,必须加?#30475;?#36175;收入的规模,并?#19994;?#33021;够支?#29260;?#36130;报的营收点。

      尽管大部分人唱衰打赏,认为过于依赖直播业务产生的打赏收入是直播行业的弊病,但对游?#20998;?#25773;平台来说,打赏收入还有足够的想象空间。

      游戏和直播,都可以视为被用户免费消费的内容,氪金带来的均为附加价值。游戏上的氪金与直播上的氪金都可?#28304;?#26469;心理上的快感,?#27604;唬?#28216;戏氪金为用户带来的反馈更?#29992;?#26174;,无论是数值上的反馈还是获得的道具、金?#19994;?#34394;拟物品,这就决定游戏氪金获得的反馈强于游?#20998;?#25773;。一般情况下,为直播氪金还停留在送主播礼物的阶段,若要进一步进化,直播氪金带给用户的反馈应该是”特权”与类似“阶级提升”?#39057;?#26381;务。目前,斗鱼与虎牙都搭建了针?#24895;斗?#29992;户的,类似游?#20998;小?#38454;级提升、“会员养成”的体系。从斗鱼招股书与虎牙去年的财报来看,这套体系在很大程度上刺激了用户的?#26007;?#24847;?#28014;?/p>

    图注:?#23454;?#26159;斗鱼打赏体系中的最高等级图注:?#23454;?#26159;斗鱼打赏体系中的最高等级

      从用户结构上看,两种?#26007;?#27169;式都是大R(?#26007;?#25968;额较大的用户)贡献大量收入,小R(?#26007;?#25968;额一般的用户)提供少量收入。在某些类型的游?#20998;校?#29609;家?#26007;?#29575;可?#28304;?#21040;60%到70%。?#27604;唬?#39640;?#26007;?#29575;中不乏只付了“6元首冲”的用户,但对运营商来说,如果玩?#19968;?#25968;足够大,?#35789;?#21482;付了6元首冲的玩家,贡献的收入也是一笔不小的数字。对直播来说亦然,只是目前来看,?#24418;?#26377;类似手游“6元首冲”的?#26007;?#27169;式出现。

      相比之下,虎牙虎牙Q4的MAU为1.17亿,?#26007;?#29992;户占比仅为4.1%,480万。

      这样看来,4.1%的?#26007;?#29575;还有很大的想象空间。之所?#24895;斗?#29992;户目前相对游戏来说比例?#31995;停?#20027;要在于,氪金用户的特权还没有强到真正刺痛免费用户的神经,迫?#39038;?#20204;?#26007;选?#36825;是问题也是机会,在部分业内人士的推断中,?#26007;?#29992;户增长的未来藏在?#26007;?#35266;赛、会员?#39057;?#38656;要养成的服务里,也藏在云游戏、5G、VR等?#24418;?#25104;熟落地的技术?#23567;?/p>

      斗鱼新的增长点在哪里?

      直播综艺曾被直播平台们寄予众望,战旗曾因?#29420;?#20154;杀》类综?#25112;?#30446;大热,斗鱼也尝试过剧本杀、虎牙做过狼人?#20445;?#29066;猫做过《Hello女神》,但不是所有主流范式的综艺,都适?#26174;?#30452;播平台试水。直播内容需要实时互动,但是主播的表?#33267;?#19981;能支撑内容。这是最大的矛盾点。

      在综艺被证伪后,很长一?#38382;?#38388;里直播平台们做不出差异化,也找不到打赏收入之外的增长点。至于大众一直以来看好的广告和游戏联运,在多位直播平台员工看来,根本不可能成为下一个可以期待的收入支撑点。

      在招股书中,斗鱼阐述了自己的未来战略规划?#33322;?#19968;?#28966;?#22266;斗鱼在电子竞技行业的地位、吸引更多的观众并提高他们的打赏意?#28014;?#36873;择性海外扩张。也就是说,除了打赏收入,斗鱼比较看重的是出海与电竞。

      但这两部分业务中,电竞目前尚在生态搭建阶段,无论斗鱼还是整个行业,都还没?#19994;?#30495;正清晰有利的盈利模式。尽管在财报里斗鱼提到了国内电竞行业规模居于世界第一,但你真正了解到中国特色的电竞生态后,一定会对这部分业务的成长性与天花板存疑。

      至于海外业务,斗鱼去年折戟东南亚,尽管原因未知,但事实如此。

      财报里提到的中国电竞生态到底是?#35009;?#26679;的生态?

      在招股书中,斗鱼着了大量笔墨来阐述并解释国内电竞行业,并提出了电子竞技生态系统的概念。

      在斗鱼的理解中,电子竞技生态系统中有许多关键参与者。内容分发者(主要是直播平台)通过宣传内容?#27425;?#24341;电子竞技的受众和广告商,成为生态系统的?#34892;模?#20174;而刺激更多优质内容的产生。通过良性循环,整个电竞生态系统的整体商业价值?#19981;?#38543;之提升。

      斗鱼也提到,获取电竞赛事的转播权已成为直播平台电竞战略的重要组成部分。?#36865;猓?#33258;主赛事的搭建也是重中之重。?#27604;唬?#26080;论哪种赛事,只要在电竞范畴里,想要赚钱,谁也?#35805;?#27861;逃开腾讯。

      自媒体心竞界曾这样描述过腾讯在中国电竞行业中扮演的角色:腾讯对于中国电竞的影响力,已不仅仅局限于商业层面,而更像是一种体制:下能?#32479;?#26412;、深层次地触达海量用户,中能构建广?#20309;?#22266;的电竞全产业链,上能够联合政府达成顶层设计。

      ?#20449;?#21451;聊天时开玩笑说,如今在电竞圈只有两种生意可做:TO C(对用户)和TO T(对腾讯)。虽然不可能这么绝对,但也确实生动描述了中国电竞产业的现状。

      中国电竞生态的?#23616;?#26159;?#35009;?#21602;?很大程度上就是腾讯搭建起来的生态。斗鱼在招股书中多次提及自己与腾讯的关系,并表明腾讯在业务上带给自己的便利。

      但客观来说,腾讯这艘巨轮在电竞上的速度并不快,?#35789;?#26159;LOL研发商拳头游戏与腾讯为电竞赛事专门成立的公司腾竞体育,他们的目标也只是3年赚10亿人民币而已。

      ?#27604;唬?#33150;竞体育无法代表整个电竞产业链其他厂商的盈利能力,但生态的成熟程度能影响到整个产业链的收入水平是毋庸置疑的。斗鱼在风险因素中提到了,自身业务非常依赖电子竞技,?#38431;?#38596;联盟》、《PUBG》和《王者荣耀》三款游戏,每款都为斗鱼提供了超过4000万的MAU。这三款游戏恰好都和腾讯有关,或是自研,或是代理。

      和腾讯的合作在很大程度上即是保?#24076;?#20063;是桎梏。从短期来看,腾讯为斗鱼的核心业务提供了极大助力。从长期来看,斗鱼在电竞上的天花板非常明显,它将永远是腾讯电竞体系下的一个配角。

      内容监控系统无法有效?#20048;?#29992;户不当行为背后的根本原因是?#35009;矗?/strong>

      相信所以看过斗鱼招股书的人都会感慨,斗鱼列出的风险因素实在太多了。在众多风险因素中,最有趣的莫过于斗鱼提到了,如果无法利用内容监控系统有效?#20048;?#30452;播的不当行为,可能会影响到平台的美誉?#21462;?/p>

      在这背后,?#23548;?#19978;是斗鱼与最大的竞争对?#21482;?#29273;在人员配置上的区别。

      从人员配比上看,虎牙占比最多的是技术人?#20445;?#32422;占员工总数的一半。斗鱼占比最多的是运营人?#20445;?#36825;些运营人员使斗鱼员工总数比虎牙多出了三分之一。

      之所以斗鱼有大量运营人?#20445;?#24456;大程度?#26174;?#33258;于斗鱼在工会管理上的缺失。

      直播到底是不是一门好生意?

      ?#23548;?#19978;,斗鱼面临的大部分问题,是整个直播行业都需要思考的问题,虎牙亦如是。两家直播平台都接受了腾讯的投资,且是大股东,他们在腾讯的电竞生态中能?#35805;?#28436;?#35009;?#35282;色,未来的发展潜力有多大,都是很难估量的。

      在资深直播行业人士H君看来,游?#20998;?#25773;的商业模式和基本回报模型已经很成熟了,基本就是高投入低产出,产?#20998;兀?#29992;户沉。此时上市是斗鱼不得不走的选择,不是说这样更好,而是不得不这样。

      上市是求生,这口氧气吸到以后,能不能稳住股价不破发,要看新业务能否有想象力和可能性。但是游?#20998;?#25773;的用户数量基数有限,上不去也下不来。

      结合目前的?#38382;?#26469;看,游?#20998;?#25773;平台在很大程度上成为了上游厂商宣传游戏的工具。无论是电竞赛事,还是新游戏的直播,都在为厂商们做着推广。

      在第一版招股书中,斗鱼披露了自己与腾讯的深度合作关系:2018年,腾讯支付给斗鱼5000万左?#19994;?#24191;告费用,斗鱼向腾讯支付了2.6亿的云计算服务费,以及1亿多的内容购买费用

      这也难怪斗鱼不?#26174;?#25307;股书中重复自己与腾讯的亲密关系。但亲密归亲密,生意归生意。如今在腾讯的电竞体系下,直播的出口并非斗鱼一家。虎牙、自?#19994;?#20225;鹅电竞都是赛事的流量出口。

      在没真正成为腾讯的子公?#23616;?#21069;,斗鱼?#35789;?#26159;太子,位置也坐不太?#21462;?#27605;?#22266;?#35759;可以没有斗鱼,但斗鱼不能没有腾讯。

      陷入电竞生态怪圈,被业务捆绑的又何止是斗鱼呢??#36214;?#24819;来,可能你一抬头就能看到直播平台增长的天花板,逐渐成为工具的直播平台,在发?#32929;系?#24213;是好是?#25285;克顾?#19981;算一门好生意?预言家游报认为,这是个见?#22987;?#26234;的问题。

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